۱٫نرخ های بهره و هزینه تامین مالی حقوق صاحبان سهام جدید در نرخ های جاری بازار محاسبه کند نه به نرخ های تاریخی.

۲٫نرخ ها بعد از مالیات بر شرکت محاسبه شوند.

۳٫با ریسک سیستماتیکی که به وسیله فراهم کنندگان سرمایه ایجاد می شود، تعدیل شود.

۴٫ از نرخ های اسمی که از نرخ های واقعی و نرخ تورم ایجاد شده استفاده کنیم.

۵٫زمانی که تامین مالی از طریق ارزهای خارجی است، بایستی نرخ های آنی و نوسان نرخ ارز را پیش‌بینی کنیم. زمانی که تامین مالی از طریق ارزهای خارجی یا با پرتفویی از ارزها انجام می شود، مرحله بالا بایستی برای هر ارزی به ارزش بازار تکرار شود.متغییر بودن نرخ تامین مالی موثربه توزیع احتمال WACC اضافه خواهد شد.

یک نگرش بهتر برای محاسبه WACC استفاده کردن از درخت احتمال (Event Tree) تحت سناریو های مختلف می‌باشد.(جان مارتین دروا^[۳۴]۱،۲۰۰۳،صص۳)

معادله هزینه حقوق صاحبان سهام(پیش از مالیات سهامدار) با بهره گرفتن از مدل CAPM به شکل زیر است:

R= نرخ بازده بدون ریسک

=β ریسک سیستماتیک حقوق صاحبان سهام اهرمی

M= صرف ریسک بازار

L= صرف نقدینگی

اگر مالیات روی سود سهام و روی درآمد بهره متفاوت باشد نرخ بازده بدون ریسک و صرف ریسک بازار بایستی تعدیل شوند با فرض اینکه نرخ مالیات t_iبرای درآمد بهره است داریم :

R₁=(1-t_i)*R & M₁= M+t_i*R

t_i= نرخ مالیات سرمایه گذار

R₁= نرخ بازده بدون ریسک تعدیل شده متناسب بامالیات

M₁ = صرف ریسک تعدیل شده متناسب با مالیات

معادله CAPM تعدیل شده متناسب با مالیات به ذیل می‌باشد:

هزینه حقوق صاحبان سهام پیش از مالیات به شکل ذیل محاسبه می‌گردد:

C_e(pre – tax)==++

۲-۳-۸ چه عواملی بر میانگین موزون هزینه سرمایه اثر می‌گذارد؟

چندین عامل بر هزینه سرمایه اثر می‌گذارند .برخی از آن ها خارج از کنترل شرکت هستند ولی برخی هم تحت تاثیر سیاست های تامین مالی و سرمایه گذاری شرکت قرار می گیرند. دو عامل بسیار مهم ورای کنترل مستقیم شرکت قرار دارند. آن ها عبارتند از:(۱) میزان نرخ بهره (۲) مالیات. اگر در سیستم اقتصادی نرخ بهره بالا برود.هزینه وام (اوراق قزضه) افزایش خواهد یافت، زیرا شرکت برای اینکه با انتشار اوراق قرضه سرمایه ای را تامین کند ناگزیر است نرخ بهره بالاتری را به دارندگان اوراق قرضه پرداخت نماید. نرخ مالیات خارج از کنترل شرکت می‌باشد و بر هزینه سرمایه اثر مهمی می- گذارند.برای مثال کم شدن سود سرمایه ای ناشی از نرخ مالیات در مقایسه با نرخ درآمدهای عادی باعث می شود که سهام جذابتر شوند که در نتیجه هزینه حقوق صاحبان سهام(در مقایسه با اوراق قرضه) کاهش می‌یابد.( بریگهام،ایوگن^[۳۵]۱،۱۹۹۱،صص۳۰۱)

۲-۳-۹ عوامل تاثیرگذار بر هزینه سرمایه توسط شرکت

یک شرکت می‌تواند از راه های زیر بر هزینه سرمایه اثر بگذارد:

• • • 1. 1. سیاست ساختار سرمایه
      1. 1. سیاست تقسیم سود
      1. سیاست سرمایه گذاری(بودجه بندی سرمایه ای).

۲-۳-۹-۱ سیاست ساختار سرمایه

فرض کنیم که شرکت یک ساختار سرمایه مطلوب (مورد نظر) دارد و برای محاسبه میانگین موزون هزینه سرمایه از ضریب هایی استفاده می‌کند که مبتنی بر این ساختار سرمایه است.اگر شرکت تصمیم بگیرد تعداد بیشتری اوراق قرضه منتشر کند و تعداد کمتری سهام منتشر کند، موجب می شود میانگین موزون هزینه سرمایه کاهش یابد. قابل ذکر است که ساختار مطلوب شرکت ساختاری است که هزینه سرمایه را به کمترین مقدار ممکن برساند.

۲-۳-۹-۲ سیاست تقسیم سود

درصد سود خالص پرداختنی به سهام‌داران می‌تواند بر K_sاثر بگذارد. اگر نسبت سود خالص پرداختنی بالا باشد شرکت ناگزیر است برای تامین بودجه سرمایه ای سهام جدید منتشر کند و انتشار سهام جدید، هزینه های انتشار سهام را در بر خواهد داشت و این مقادیر همه بر دو هزینه سرمایه اثر خواهد گذاشت.

۲-۳-۹-۳ سیاست سرمایه گذاری

نرخ بازده اوراق قرضه و نرخ بازده مورد نظر سهام منعکس کننده ای ریسک دارایی های کنونی شرکت می‌باشند.از این رو به صورت تلویحی می پذیریم که سرمایه جدید باید در دارایی هایی سرمایه گذاری شود که درجه ریسک آن ها همانند ریسک دارایی های کنونی باشد. معمولا این فرض درست است و بیشتر شرکت ها در دارایی هایی سرمایه گذاری که مشابه اقلامی است که در زمان کنونی مورد استفاده قرار می‌دهند. ولی اگر شرکتی سرمایه جدید خود را در یک خط کاملاٌ جدید سرمایه گذاری کند هزینه نهایی سرمایه نشان دهنده ریسک واحد جدید خواهد بود.

گاهی هزینه سرمایه را نرخ هزینه (فرصت) سرمایه یا نرخ بازده مورد نظر می‌نامند.اگر شرکتی دارای واحدهای مستقل با هزینه سرمایه متفاوت باشند در این صورت کاربرد کل هزینه سرمایه برای محاسبه خالص ارزش فعلی همه طرح های شرکت کار درستی نمی باشد.

۲-۳-۱۰ اهرم

اهرم به کاربرد دارایی ها و وجوهی که برای شرکت هزینه ثابت ایجاد می‌کند اشاره می‌کند. با توجه به تقسیم بندی انواع هزینه های ثابت به هزینه های ثابت عملیاتی و هزینه های ثابت مالی، می توان سه نوع اهرم تعریف کرد. اهرم عملیاتی که تاثیر هزینه های ثابت عملیاتی به سود عملیاتی شرکت را نشان می‌دهد، اهرم مالی که تاثیر هزینه های ثابت مالی (هزینه بهره بدهی و سود سهام ممتاز) را بر سود خالص نشان می‌دهد و اهرم کل تاثیر مجموع هزینه های ثابت را بر سود خالص نشان می‌دهد.

لو^[۳۶]۱در سال ۱۹۷۴ اهرم عملیاتی را با ریسک سیستماتیک مقایسه کرد و ارتباط مثبتی را به دست آورد. وی بر طبق مطالعات مندلکر و ری ارتباطی بین بتا و اهرم عملیاتی و اهرم مالی به دست آورد.ماسولیس^[۳۷]۲ در سال ۱۹۸۳ در جهت سطح بهینه بدهی مدل سال ۱۹۸۰ خود را به صورت ذیل خلاصه کرد: اگر صرفه جویی مالیاتی استفاده از بدهی بیشتر از هزینه بدهی باشد شرکت با افزایش بدهی ارزش خود را بالا خواهد برد ولی اگر صرفه جویی مالیاتی بدهی کمتر از خود بدهی باشد،با کاهش بدهی ارزش شرکت افزایش می‌یابد.( گای، هات فیلد^[۳۸]۳،۱۹۹۴،ص ۱)

۲-۳-۱۰-۱ اهرم عملیاتی

اهرم عمایاتی،درصد تغییراتی که در سود قبل از بهره و مالیات به ازای یک درصد تغییر در فروش رخ می‌دهد را نشان می‌دهد.در هر مقدار از تولید و فروش درجه اهرم عملیاتی خاص وجود دارد.درجه اهرم

1. 1. .paoloz et al ↑

1. 1. .rodregez perz and van hemn ↑

1. 1. ۱ . Kim and Sohn ↑

1. 1. ۲ . Lambert et al ↑

1. 1. . Ewert and Wagenhofer ↑

1. 1. .shiper ↑

1. 1. . bergastaner and emas ↑

1. 1. ۱ .heli ↑

1. 1. ۱ .sobrmanian ↑

1. 1. ۲ .krishnan ↑

1. 1. ۳ .brgastaler and dichu ↑

1. 1. ۴ .balsam et al ↑

1. 1. ۱ .elyot and fen ↑

1. 1. ۱ .day ↑

1. 1. ۱ .djorj ↑

1. 1. ۱ .hndrigson and ven berda ↑

1. 1. ۱ .shiper and vensit ↑

1. 1. ۲ .boluw ↑

1. 1. ۱ . vatz and zemrman ↑