الف- سرمایه گذاری مورد نیاز بیش از سودهای قابل تقسیم است.

ب- سرمایه گذاری مورد نیاز برابر سود های قابل تقسیم است.

ج- سرمایه گذاری مورد نیاز کوچکتر از سود های قابل تقسیم است.

مطابق نظریه باقیمانده درآمد در دو حالت الف و ب سودی بین سهام‌داران تقسیم نمی گردد و در حالت ج باقیمانده سود تقسیم می‌گردد.

۲-۲۲ نظریات ارتباط سیاست تقسیم سود با ارزش شرکت :

در مکتب بازارهای ناقص استدلال می شود که عواملی نظیر هزینه های مبادله ، هزینه تحصیل اطلاعات و مسائل مالیاتی موجب می شود که بازار کامل محسوب نگردد. اهمیت سیاست پرداخت سود سهام را مورد تأیید قرار می‌دهد. برخی از پیروان مکتب مذبور بر این باورند که پرداخت سود سهام کمتر و تامین مالی پروژه های سرمایه ای از منابع داخلی در مقایسه با پرداخت سود سهام بیشتر و تامین مالی از منابع خارجی از لحاظ واحدهای انتفاعی به مصلحت ومرجح است. تامین مالی داخلی در مقایسه با تامین مالی خارجی ارزانتر و بهتر تلقی می شود. زیرا سهام‌داران فعلی درآمد خود را از طریق سود سرمایه ای تحصیل می‌کنند(به جای دریافت سود سهام) و از لحاظ پرداخت مالیات بر درآمد به نفع آنان است. به علاوه بر این در تامین مالی از منابع داخلی می توان از هزینه های انتشار اوراق بهادار و مانند آن نیز پرهیز کرد.

برخی دیگر از پیروان مکتب بازار های ناقص توصیه می‌کنند که واحد های انتفاعی باید سود سهام نسبتا زیاد بپردازند حتی اگر ناگزیر از انتشار و فروش سهام جدید بشوند . گروه اخیر چنین استنباط می‌کنند که سهام‌داران ممکن استمخارج زندگی خود را از محل درآمد سود سهام اداره کنند و کاهش این درآمد آنان را مجبور به فروش سهام و تحمل هزینه های مربوط خواهد کرد. علاوه بر این بر اساس استدلالات گروه مذبور، واحد های انتفاعی می‌توانند با پرداخت سود سهام زیاد ، توانایی خود را در تحصیل وجه نقد وتامین بازده مناسب برای سرمایه گذاری سهام‌داران نشان دهند. به طور خلاصه بنابر باور این گروه از پیروان این مکتب بازارهای ناقص ، دریافت منظم سود سهام نسبتا زیاد ، متضمن مخاطره ای کمتر از تحصیل بالقوه سود سرمایه ای توسط سهام‌داران است.

توری بازارهای ناقص صرف نظر از توجیه پرداخت سود سهام کم یا زیاد ، به طور کلی بر این موضوع تأکید دارد که به دلیل وجود هزینه های متنوع مبادله اوراق بهادار بهتر است واحد های انتفاعی از سیاست پرداخت سود سهام با ثبات پیروی کنند.

ام.جی.گوردون از مشهورترین صاحب نظرانی است که معتقد است سود سهام بر ارزش بازار سهام تاثیر دارد و پیشنهاد می‌کند که مدیران شرکت ها برای بالا بردن ارزش شرکت بایستی نرخ سود سهام بالایی داشته باشند(گوردون ۱۹۶۲). شاید مناسب ترین نفطه برای شروع تشریح نظریات گوردون مدل ارزیابی وی باشد.

۲-۲۳ مدل ارزیابی گوردون

گوردون مدلی با بهره گرفتن از سود سهام پرداختی برای ارزیابی سهام به وجود آورد. ولی در این مدل ارزش سهام() را برابر با ارزش فعلی جریانات و نامحدود (t=) سود سهام (d) که به سهامدار پرداخت می‌گردد می‌داند:

+

در معادله بالا k عبارت است از نرخ تنزیل مناسب با ریسک شرکت. در این مدل فرض می شود که عایدات نگهداری شده ، سود سهام آتی شرکت را افزایش می‌دهد. ‌بنابرین‏ مدل گوردون از عایدات نگهداری شده چشم پوشی نکرده بلکه آن را به صورت غیر مستقیم وارد مدل خود می کند.گوردون برای نشان دادن اینکه این مدل ،سود نگهداری شده و عایدات سرمایه را نیز در بر می‌گیرد ، چنین استدلال می کند که اگر سرمایه گذاری بعد از دو الی سه دوره زمانی سهم خود را بفروشد ، ارزش فعلی سهم مذبور به صورت زیر محاسبه خواهد شد:

+

ارزش سهم را هنگامی که در دوره زمانی t=3 به فروش می‌رسد نشان می‌دهد.(بر طبق دو تا فبلی ) عبار است از ارزش فعلی تمام سود های سهم از دوره t=4 تا بی نهایت که مطالب به صورت نمادی عبارت خواهد بود ار :

+

برای نشان دادن اینکه مدل تقسیم سود شامل وضعیت هایی نیز می‌گردد که در آن سهام قبل ‌از دوره بی نهایت فروخته می شود(با ترکیب دو تا قبلی) معادله زیر به دست می‌آید.

و چون

معادله بالا می‌تواند به صورت زیر نوشته شود:

در مقایسه معادلات مشاهده می‌کنیم که دو معادله یکسان هستند .

۲-۲۳-۱ روابط در مدل تقسیم سود گوردون :

با نشان دادن عایدات سود سهام پرداختی و سود نگهداری شده و نرخ رشد ، مدل گوردون این متغیرها را صریحا به کار می‌برد ، سود سهام به عایدات به واسطه این تعریف که سود سهام پرداختی عبارت است از: نرخ پرداخت سود ضربدر عایدات که به صورت زیر محاسبه می شود.

کل سود سهام پرداخت =

سود سهام پرداختی به یک سهم =

سهام پرداختی در دوره سود نگهداری شدهF =

پرداخت در دوره

فرض کنید که کل سود نگهداری شده FE در شرکت با نرخ بازده r سرمایه گذاری مجدد می‌گردد و در ضمن تنها راه رشد استفاده از سود های نگهداری شده باشد ، در نتیجه می توان گفت که سودهای نگهداری شده در هر دوره زمانی; g به دو روش رشد می کند که می توان آن ها را به صورت زیر نوشت.

کل رشد عایدات

رشد عایدات هر سهم

مادامی که نرخ نگهداری سود عددی مثبت باشد سودF هر سهم اگر سهام جدیدی منتشر نشود ، به شکل زیر رشد خواهد کرد.

وچون ‌بنابرین‏

در موردی که مقداری از عایدات نگهداری می شود و بازدهی با نرخ r کسب می کند ،ارزش فعلی با جایگزینی معادله تعیین می‌گردد که عبارت خواهد بود از :

و چون ‌بنابرین‏

و چون ‌بنابرین‏

که با بهره گرفتن از قوانین ریاضی ثابت می شود که=

یکی از مزایای تقسیم سود گوردون این است که می‌تواند به شکل های مختلفی بیان گردد . برای مثال معادلات اول و سه معادله اخیر با وجود یکسان بودن ظاهراً روابط متفاوتی را بیان می‌کنند. معادله آخر روابط بین عایدات () ، سیاست تقسیم سود (f) ،سودآوری داخلی® و هزینه سرمایه شرکت (k) را در تعیین ارزش سهام بیان می‌کند.

۲-۲۳-۲ تاثیر سیاست تقسیم سود بر قیمت از نظر گوردون :

مدل تقسیم سود گوردون ابزار با ارزشی برای نشان دادن تاثیر سیاست های تقسیم سود بر ارزش شرکت فراهم آورده است . وی در مطالعه خود بر روی سیاست های تقسیم سود فرضیات زیر را ارائه ‌کرده‌است:

۱-تامین مالی خارجی وجود نذارد ، این مدل شامل هیچ گونه متغیر بدهی ، هزینه بهره و انتشار سهام جدید نمی باشد و چون عایدات نگهداری شده تنها منبع وجوه برای توسعه هستند ، سیاست های تقسیم سود و سرمایه گذاری باید برای عایدات شرکت ها رقابت نمایند.

۲- نرخ بازده سرمایه گذاری ثابت است.

۳-نرخ تنزیل مناسب برای شرکت ثابت است .

۴- شرکت دارای عمر نامحدود است.

۵-مالیات وجود ندارد.

۶-نرخ رشد همیشه ثابت است.

۷- رابطه k=fr=g باید همیشه برقرار باشد. اگر g باشد ،ارزش سهام نامعین خواهد بود.

۸-سیاست تقسیم سود که به وسیله f بیان می گرددهمیشه ثابت باقی می ماند.

در واقع گوردون با ارائه این فرضیات سه گروه شرکت را از نظر چگونگی تقسیم سود متمایز می کند.

الف- مؤسسات رشد یابنده :